2025年铜价三涨三跌，中枢持续上行，年底突破历史新高。全年来看，铜价主导因素回

2025年铜价三涨三跌，中枢持续上行，年底突破历史新高。全年来看，铜价主导因素回到历史传统框架，与商品属性走势高度相关，与金融属性呈现负相关性。我们预计2026年美国若处于温和降息阶段，美元或持续处于低位，铜价将维持中枢上涨趋势，若类似2007-08年出现金融危机或美国降息较其他国家步伐更慢，美元或有上涨，铜价或有一定压力。需求稳健，供给情绪反应大于真实基本面表现。2025年1-8月精铜持续维持紧平衡态势，铜价高位、矿端扰动增强推动冶炼加速生产，精铜供给较为饱满，1-8月月均供给过剩0.8万吨。2025年1-8月需求量增量主要贡献国家为中国、日本、德国等，墨西哥、芬兰需求量有所减少。2025年中国需求稳健增长，分品类来看，精铜杆/铜管产量稳健增长，铜箔表现优异。供给端，C1成本呈现缓慢增长态势，矿端依旧短缺。2025年铜精矿产量增速低于精炼铜产量增速，矿端较冶炼端更为紧张，再生铜产量有所提升。2025铜交易所库存显著回升，美国关税导致COMEX库存创历史新高。我们判断2026年短期不会制约铜价发展，下游需求仍以刚需为主。2026供需紧平衡，铜价受供需因素影响显著。根据我们对各行业铜需求测算，我们预计2026年铜处于供需紧平衡状态，供需缺口为5万吨，铜价中枢2026年或持续上行至10500美元/吨。投资意见：上游矿端资源量释放：对于上游矿端，资源量仍是第一要素，由于目前矿山开采成本逐步提升及矿山品位逐渐下降，我们认为资源量2026年有显著提升逻辑、同时有自身开发α优势的标的有望受益，推荐紫金矿业、洛阳钼业，建议关注金诚信、西部矿业、江西铜业、铜陵有色等。下游加工高壁垒标的：由于2026年我们预计铜冶炼产能依旧过剩，我们看好加工具有壁垒且下游行业表现优异标的，我们推荐海亮股份，建议关注博威合金、斯瑞新材。