历史不会简单重演：杰斐逊眼中的“AI行情”和互联网泡沫有何不同最近，美联储副主席菲利普·杰斐逊在一场关于金融稳定的会议上，专门回应了市场上最热的一个疑问：当下这波由人工智能带动的美股上涨，是不是在重演上世纪九十年代末的互联网泡沫？他的答案很直接——相似之处有，但整体环境与当年差别很大，重演“90年代末那一幕”的可能性不高。要理解他的意思，得先回头看一眼当年的互联网浪潮。上世纪九十年代中后期，美国经济处在长周期扩张期，大量“dot-com”公司蜂拥上市，股价在1996—1999年间整体翻了两倍还多，许多公司几乎没有盈利，却可以轻松拿到资金和高估值，最终在2000年泡沫破裂，纳斯达克市值蒸发数万亿美元。杰斐逊强调，今天推动股指上行的AI相关公司，基本面结构已经换了一拨人。首先，当前的AI龙头企业大多是已经相当成熟的大公司，业务线清晰，利润真实可见，而不是当年那种“只讲故事、不见现金流”的互联网初创公司。正因为盈利基础更扎实，整体市盈率水平到目前为止仍低于当年互联网泡沫高峰时的疯狂定价，投资者给的溢价没有脱离现实。第二个重要差异在融资方式上。九十年代末大量互联网企业依赖外部融资“烧钱扩张”，无论是股权还是债务，都处在高度杠杆化状态，泡沫一旦破裂，价格下跌迅速传导到信贷市场和实体经济。如今的AI公司虽然也在大规模投入算力、数据中心和研发，但目前为止整体对债务的依赖相对有限，杠杆使用要克制得多，这在一定程度上削弱了情绪逆转向金融体系蔓延的速度和烈度。第三，金融体系本身的“抗震级别”比当年高出不少。从资本充足率监管，到压力测试，再到更严格的风险披露制度，2008年金融危机之后的一整套改革，让银行体系和市场基础设施面对资产价格波动时更有缓冲空间。杰斐逊在讲话中就反复强调，美国金融体系目前总体“稳健、有韧性”，即便未来AI板块出现回调，也未必会演变成系统性风险事件。当然，他并没有一味乐观。杰斐逊也提醒，如果未来AI基础设施投资全面铺开，而且明显转向高杠杆融资，一旦市场对AI故事的热情降温，相关损失会被放大；加上AI可能给就业结构、生产率和通胀路径带来难以预判的冲击，货币政策在未来几年会面临更多“不确定中的抉择”。从投资角度看，他的信号更像是在给市场“降温而不是泼冷水”：一方面，拿今天的AI行情简单对标互联网泡沫，容易陷入情绪化类比；另一方面，把当下视作“零风险新纪元”，同样会走向另一种极端。真正需要关注的，是企业盈利质量、资产负债表结构，以及整个系统对冲击的承受能力，而不仅仅是股价涨了多少。换句话说，历史确实押下了“科技改变世界”这张重复的主题牌，但桌上的筹码、规则和玩家，已经与二十多年前大不相同。对投资者而言，比起纠结是不是“泡沫2.0”，更现实的问题在于：在技术浪潮和政策博弈的拉扯之中，如何在不过度兴奋、也不过度恐慌的前提下，给自己的资产组合留出足够的安全边际与弹性空间。
